صبر و انتظار در بازارها

درحال حاضر با گذشت چند روز از برگزاری آخرین نشست کمیته بازار باز فدرال‌رزرو (FOMC) در سال 2025 و کاهش 25 نقطه پایه‌ای نرخ بهره توسط آن بانک مرکزی, بر اساس داده‌های منتشر شده در FedWatch، معامله‌گران با قطعیت بالایی انتظار یک کاهش 25 نقطه پایه‌ای در نرخ بهره سیاستی (کریدور نرخ بهره شبانه بازار بین‌بانکی) را داشتند و به همین دلیل واکنش قابل‌توجهی به این موضوع در بازار‌ها مشاهده نشد، اما با وجود مخالفت دو نفر از اعضای کمیته در این خصوص درخواست کاهش نرخ اعتباردهی (پنجره تنزیل) تنها توسط 4 بانک فدرال‌رزرو منطقه‌ای و لحن محافظه‌کارانه مسوولین فد و جروم پاول پس از برگزاری این جلسه، به نظر می‌رسد بازار‌ها همچنان دو مرحله کاهش بیشتر نرخ بهره طی سال 2026 تا بازه 300-325 نقطه پایه را دارند. این چشم‌انداز پس از انتشار مجموعه‌ای از داده‌های ضعیف در بازار کار، بیش از پیش تقویت شده است.

گزارش‌ها حاکی از آن است که موج تعدیل نیرو در سال 2025 در سطوحی بی‌سابقه در دوران پساکرونا قرار گرفته و بیش از 1.1‌میلیون شغل در سال جاری هدف تعدیل قرار گرفته‌اند. اگرچه آمار ماه نوامبر از کاهش 53درصدی برنامه‌ریزی تعدیل نیرو نسبت به اکتبر حکایت دارد، اما همچنان 24درصد بالاتر از دوره مشابه در سال گذشته است. همزمان نرخ بیکاری نیز به رقم 4.4درصد رسیده که بالاتر از پیش‌بینی 4.3درصدی بوده و این موضوع ریسک‌ نزولی و تردید نسبت به رشد اقتصادی و بازار کار را افزایش داده و در مقابل، ریسک‌های صعودی تورم را کاهش داده است. این تغییر در توازن ریسک‌ها برای بازار، به‌ویژه بازار سهام، بدهی و بخش کامودیتی‌ها اثر حمایتی داشته است.

در چنین فضایی، بیشتر شاخص‌های سهام آمریکا در روزهای اخیر در محدوده‌ای باریک نوسان کرده‌ و وال‌استریت در حالت انتظار قبل از تصمیم‌گیری فدرال‌رزرو قرار دارد. با وجود نگرانی‌ها درباره حباب احتمالی در سهام شرکت‌های فناوری‌محور، انتشار گزارش‌های 9ماهه قدرتمند شرکت‌های بزرگ تکنولوژی و رشد چشم‌گیر بودجه عملیاتی شرکت انویدیا به‌عنوان پرچم‌دار رالی هوش مصنوعی، از شدت نگرانی‌ها کاست و به حفظ سطح 6800 واحدی شاخص S&P 500 کمک کرد. در حال حاضر، P/E فوروارد این شاخص حدود 22.4 است، درحالی‌که میانگین 30ساله آن حدود 17.1 برآورد می‌شود. این شکاف نشان می‌دهد که ارزیابی‌ها همچنان خوش‌بینانه و تا حدی پرریسک باقی مانده‌اند. در این میان، پارامترهای ارزش‌گذاری بازار نیز این موضوع را تایید می‌کنند. برای مثال، اسپرد بازده نقدی شاخص S&P500 نسبت به اوراق شرکتی درجه Baa به منفی 0.5درصد رسیده است؛ درحالی‌که میانگین تاریخی 30ساله آن مثبت 0.7درصد بوده است. به عبارتی درحال‌حاضر سرمایه‌گذاران برخلاف گذشته، مزیت بازدهی مضاعف در مقایسه با ریسک سهام را دریافت نمی‌کنند. این موضوع می‌تواند در صورت افزایش نوسان یا تضعیف داده‌های بنیادی، بازار را آسیب‌پذیر کند.

علاوه بر این، بازارهای پیش‌بینی نیز تحولات قابل‌توجهی را نشان می‌دهند. بر اساس آمار وب‌سایت شرط‌بندی Polymarket، احتمال انتصاب کوین هِست(Kevin Hassett) به‌عنوان جایگزین جروم پاول در ریاست فدرال‌رزرو در حال حاضر 55درصد است که قبل از جلسه اخیر FOMC به بیش از 70درصد رسیده بود. اهمیت این موضوع از آن جهت است که وی از متحدان نزدیک دونالد ترامپ محسوب شده و دیدگاهی داویش‌(رویکردی که در آن بانک مرکزی با هدف تحریک رشد اقتصادی، سیاست‌های انبساطی اتخاذ می‌کند) دارد. چنانچه این سناریو محقق شود، انتظار می‌رود طی سال‌های آینده فدرال‌رزرو سیاست‌های تسهیلی‌تری در پیش گیرد. این رویکرد می‌تواند به تداوم رشد سهام، افزایش جذابیت دارایی‌های غیرمولد مانند طلا و نقره و همچنین افزایش قیمت اوراق 10ساله منجر شود. با این حال، تداوم کاهش نرخ بهره در شرایطی که تورم هنوز بالاتر از هدف 2درصدی بوده و تقاضای کل اقتصاد در سطحی قوی قرار دارد، می‌تواند انتظارات تورمی بلندمدت را تقویت کرده و در نتیجه سبب افزایش بازده اوراق 30ساله خزانه‌داری و تضعیف شاخص دلار شود.

البته باید به این نکته نیز توجه نمود که برخلاف انتظار بسیاری از تحلیلگران به نظر می‌رسد حتی حضور آقای کوین هست در ریاست فدرال‌رزرو نیز در واقع نمی تواند روند تصمیم‌گیری این بانک مرکزی در خصوص اجرای سیاست پولی را تحت‌تاثیر سیاست دولت قرار داده و از مسیر داده‌های اقتصادی خارج سازد و به همین دلیل نیز بالارفتن احتمال حضور ایشان به عنوان جایگزین آقای پاول باعث تغییر انتظار بازار در خصوص مسیر نرخ بهره در سال 2026 نشده است.

یکی از عواملی که به‌رغم اهمیت بالا، کمتر مورد توجه قرار گرفته است، ارتباط بین سیاست داخلی ژاپن و بازده‌ اوراق خزانه‌داری آمریکاست. بسته مالی انبساطی نخست‌وزیر جدید ژاپن، تاکایچی، فشار فزاینده‌ای بر بانک مرکزی ژاپن (BOJ) وارد کرده و این نهاد را وادار کرده است تا سریع‌تر از پیش به سمت نرمال‌سازی سیاست پولی حرکت کند. افزایش نرخ‌ها و رهاسازی کنترل منحنی بازده توسط BOJ، جذابیت کری‌ترید(Carry Trade) ین/دلار را به‌شدت کاهش داده است. با بسته‌شدن بخشی از این معاملات اهرمی، سرمایه‌گذاران مجبور به فروش دارایی‌های دلاری، ازجمله اوراق خزانه آمریکا، و بازگرداندن نقدینگی به ین شده‌اند. این فرآیند منجر به فشار صعودی بر بازده اوراق خزانه‌داری آمریکا شده و می‌تواند یکی از ریسک‌های صعودی نرخ‌های بلندمدت در اقتصاد آمریکا باشد.

در میان تمامی بخش‌های بازار، بازار نقره طی هفته‌های گذشته بیشترین توجه را به خود جلب کرده است. برخلاف طلا که همچنان در فاز اصلاح زمانی قرار دارد، نقره موفق شد از سقف تاریخی خود عبور کند و بار دیگر یک روند صعودی قدرتمند را آغاز کند. مهم‌ترین محرک این جهش، ارزانی نسبی نقره در مقایسه با طلا بوده است. نسبت قیمت طلا به نقره که میانگین تاریخی 30ساله آن حدود 68 به 1 است، از محدوده 105 به 69 بازگشته و بار دیگر به میانگین نزدیک شده است. علاوه بر این، کاهش چشم‌گیر موجودی انبارهای جهانی پس از کسری عظیم در انبارهای لندن در ماه اکتبر و انتقال حجم بالایی از نقره برای پوشش این کسری، موجب شد موجودی انبار شانگهای به پایین‌ترین سطح چند سال اخیر برسد. از منظر سیاستی نیز، انتظار کاهش نرخ بهره توسط فدرال‌رزرو و احتمال انتصاب کوین هست، جذابیت دارایی‌های فاقد جریان نقدی مانند نقره و طلا را افزایش داده و تقاضا برای این فلزات را تقویت کرده است.

در مجموع، چشم‌انداز کوتاه‌مدت بازارها ترکیبی از انتظار، نوسان کنترل‌شده و حساسیت بالا به داده‌ها است. در آستانه نشست فدرال‌رزرو، بازارها آماده‌اند تا در صورت کاهش نرخ بهره، یک رالی پایان‌سالی محدود، اما صعودی را تجربه کنند؛ هرچند سطح بالای ارزش‌گذاری سهام و ریسک‌های ژئوپلیتیکی همچنان چالش‌ساز است. اوراق خزانه‌داری در کوتاه‌مدت بین فشارهای متضاد «سیاست تسهیلی آمریکا» و «نرمال‌سازی ژاپن» نوسان خواهند داشت و کامودیتی‌ها به‌ویژه نقره از فضای انبساطی و کاهش هزینه فرصت منتفع می‌شوند. بنابراین، هفته‌ها و ماه‌های پیش‌رو بیش از هر چیز، دوره‌ای از انتخاب‌گری دقیق، مدیریت ریسک فعال و واکنش سریع به داده‌های جدید برای سرمایه‌گذاران خواهد بود.

* تحلیلگر ارشد بازارهای مالی