بررسی دلایل درجا زدن وپاسار پس از بازگشایی/ تعلل مدیران بانک پاسارگاد چگونه به زیان سهامداران تمام شد؟

سوال اینجاست که چرا در حالی که شاخص بورس تهران در دو سال گذشته رشد بیش از 100درصدی را تجربه کرده است و نمادهای بانکی تنها در 9ماه گذشته بعضا تا 200درصد رشد قیمتی داشته‌اند، سهام بانک پاسارگاد پس از دو سال تنها با 30 درصد افزایش قیمت مواجه می‌شود؟

اقتصاد آنلاین - هاشم آردم: نماد معاملاتی بانک پاسارگاد، سه‌شنبه 11 دی ماه، پس از 25 ماه توقف سرانجام به تابلوی معاملات بورس تهران بازگشت. با وجود آنکه نماد «وپاسار» در زمانی بازگشایی شد که بیشترین توجهات به نمادهای بانکی حاضر در بورس و فرابورس معطوف شده بود، تنها 32درصد بالاتر از قیمت آخرین معامله در تاریخ یکم آذر ماه 1395، قیمت خورد. این بازگشایی ضعیف برای بسیاری از فعالان بازار سهام دور از انتظار به نظر می‌رسید. اما بررسی دقیق‌تر صورت‌های مالی بانک پاسارگاد و همچنین ابهاماتی که همچنان بر فعالیت این بانک سایه گسترانده نشان می‌دهد خرید سهام بانک پاسارگاد تنها به این دلیل که در زمینه بازدهی از بازار عقب مانده است چندان منطقی به نظر نمی‌رسد.

 تنبل‌ترین شاگرد کلاس بانک‌‎ها 

نظام بانکی کشور از سال 1393 با بحرانی جدی مواجه شد که خود نتیجه سال‌ها رهاشدگی در بازار پول بود. عوامل زیادی در شکل‌گیری این بحران عنوان می‌شوند که از این عوامل می‌توان به بنگاه‌داری بانک‌ها، بدحسابی و فساد در حوزه تسهیلات، بلاتکلیفی بدهی دولت به بانک‌ها از محل وجه التزام، رشد قارچ‌گونه بانک‌های خصوصی و شکل‌گیری رقابت منفی، شکل‌گیری موسسات پولی و اعتباری غیرمجاز و در نهایت سکوت نهادهای نظارتی اشاره کرد. در همان سال بود که برای اولین بار در محافل اقتصادی از سود موهوم و کاغذی بانک‌ها سخن رفت. رفته‌رفته صحبت از بحران نظام بانکی در میان عوام دهان به دهان می‌چرخید و روشن بود که آن وضع نمی‌تواند ادامه پیدا کند.

لازم بود که درباره موضوع پیچیده بانک‌ها و ساختار بازار پول تصمیمی گرفته شود. بدون آنکه قضاوتی درباره کارایی تصمیمات اتخاذ شده برای جلوگیری از تبعات فاجعه‌بار بحران بانکی کنیم، سیر اتفاقات به گونه‌ای رقم خورد که منجر به ایجاد ابهامات جدی در عملکرد بانک‌ها (به ویژه بانک‌های بورسی) شد. این اتفاقات منجر به توقف نمادهای بانکی در بورس، تأخیر در برگزاری مجامع و ظهور بندهای حسابرسی تازه‌ای در صورت‌های مالی بانک‌ها شد. تلاش برای تغییر استانداردهای حسابداری بانکی و تطبیق آن با IFRS، صورت‌های مالی بانک‌ها را کاملا دگرگون کرد.

بانک‌ها مجبور شدند ذخایری جدید در حساب‌های خود در نظر بگیرند و عملا زیان‌های قابل توجهی شناسایی کنند. تعدادی از بانک‌های مهم کشور وارد شمول ماده 141 قانون تجارت شدند و همچنان مشخص نیست آیا ذخایری که در حساب‌ها لحاظ کرده‌اند کافی است یا قرار است در سال‌های آینده هم ادامه‌دار شود.

با وجود تمام این مسائل، عمده بانک‌های بورسی با اصلاح صورت‌های مالی خود تلاش کردند برای برگزاری مجامع خود نظر موافق بانک مرکزی را جلب کنند. پس از آن اگرچه صورت‌های مالی بانک‌ها کاملا دگرگون شد، اما دست‌کم سهام اغلب بانک‌ها دوباره قابل معامله شد. در این میان اما سهام بانک پاسارگاد به عنوان تنبل‌ترین شاگرد کلاس بانک‌ها برای مدت 25 ماه قابل معامله نبود و سرانجام در هفته گذشته به تابلوی معاملات برگشت.

غیبت «وپاسار» در آتش‌بازی بانک‌ها

در مدتی که نماد بانک پاسارگاد متوقف بود، بورس تهران فراز و نشیب‌های قابل توجهی را از سر گذارند. در مهمترین مقطع این برهه (از ابتدای سال جاری تا کنون) سهام برخی بانک‌ها تا 200درصد رشد قیمتی را تجربه کرد. با جهش نرخ ارز، این انتظار در بازار سهام شکل گرفت که بانک‌ها به زودی می‌توانند سود قابل توجهی از محل خالص دارایی‌های ارزی خود شناسایی کنند. هرچند شناسایی این سود به مفهوم قابل تقسیم‌بودن آن بین سهامداران نیست و احتمالا باعث ورود حتی یک ریال نقدینگی به بانک‌ها نمی‌شود، اما فعالان بازار سهام تمایل داشتند به هر قیمتی شده در سودی که «کی داده و کی گرفته؟!» شریک باشند. همین موضوع سبب شکل‌گیری تقاضای سنگین برای خرید سهام بانک‌ها شد. «وپاسار» اما پاسوز تعلل مدیران در تعیین تکلیف صورت‌های مالی سال 95 و 96، متوقف بود. جدول زیر بازدهی سهام بانک‌های مهم را از ابتدای سال جاری تا قیمت فعلی و بالاترین قیمت امسال نشان می‌دهد.

مثلث فشار در سمت عرضه سهام بانک

همانطور که در جدول فوق نمایش داده شده، سهام بانک پاسارگاد، ضعیف‌ترین بازدهی را نسبت به بازدهی سهام سایر بانک‌های بورسی و فرابورسی از ابتدای سال داشته است. به نظر می‌رسد در شرایط فعلی سه اهرم مهم باعث ایجاد فشار فروش در نماد بانک پاسارگاد شده‌ و سهامداران مغبون بانک پاسارگاد را روز به روز از بازدهی بازارها عقب می‌اندازد.

الف) توقف طولانی: مهم‌ترین عامل فشار فروش این روزها در نماد بانک پاسارگاد، توقف طولانی مدتی است که بر سر این نماد گذشته. طبیعی است سهامدارانی که دو سال آزگار از امکان فروش دارایی خود محروم بوده‌اند، به محض آنکه فرصتی برایشان ایجاد شود، فرار را بر قرار ترجیح می‌دهند. این موضوع در سایر توقف‌های طولانی مدت بازار سهام نیز تجربه شده بود. بازگشایی برخی نمادهای بزرگ بانکی در سال‌های 95 و 96 و بازگشایی تاریخی نمادهای پالایشی در اسفند 93 نیز باعث ایجاد فشار فروش سنگینی در بازار سهام شدند. تجربه نشان داده که هر چه مدت توقف یک نماد بیشتر باشد، فشار فروش در تاریخ بازگشایی بیشتر خواهد بود.

فشار فروشی که در مدت 2سال باید در بازار جذب می‌شد، تنها در مدت 3 روز کاری به بازار سهام تحمیل شد. مقصر اصلی این هیجان و رقابت منفی، مدیرانی هستند که بدون توجه به منافع سهامداران (به ویژه سهامداران خرد) روند اصلاح حساب‌ها و صورت‌های مالی شرکت را به تعویق انداختند. از معجزات اقتصاد ایران، ماندگاری این مدیران در سطوح عالی مدیریتی و چه بسا تقدیر از آنان است. چنانچه عقلانیت سیاسی سرلوحه تصمیم‌گیری در اقتصاد ایران نبود، چنین مدیرانی نه تنها عزل می‌شدند بلکه احتمالا از تصدی سمت‌های مشابه هم منع می‌شدند.

ب) رکود بازار سهام: نکته دیگری که باعث درجا زدن و عدم جذب عرضه‌های سنگین در بازار سهام شد، رکودی است که از اواسط مهرماه سال جاری نه تنها بر بازار سهام، بلکه بر کل اقتصاد ایران سایه افکنده است. احتمالا اگر مقدمات بازگشایی نماد بانک پاسارگاد در اواسط بهار امسال ایجاد می‌شد، قیمت سهام بانک پاسارگاد در این محدوده نازل قرار نمی‌گرفت. آمارهای معاملاتی نشان می‌دهند تنها در چهار روز کاری پس از بازگشایی «وپاسار»، تقریبا 7درصد سهام بانک دست به دست شد.

مجموع ارزش این معاملات تقریبا 500 میلیارد تومان بود. این در حالی بود که میانگین ارزش معاملات روزانه سهام و حق تقدم در کل نمادهای عادی بورسی و فرابورسی در آن برهه، فراتر از 600 میلیارد تومان نبود. در برهه اولین روزهای کاری پس از بازگشایی نماد بانک پاسارگاد، بخش عمده معاملات کل بازار به نماد «وپاسار» اختصاص می‌یافت. به عبارت دقیق‌تر بازگشایی نماد بانک پاسارگاد نه تنها با فشار سنگین عرضه از طرف دارندگان سهام مواجه شد، بلکه شوکی مضاعف به بدنه بازار سهام ایجاد کرد که این شوک برای چند روز معاملات بازار سهام را مختل کرد. از این رو تعلل مدیران بانک پاسارگاد نه تنها سهامداران بانک، بلکه کل فعالان بازار سهام را متضرر کرد.

ج) حقوقی‌های بی‌رحم: به طور معمول پس از توقف‌های مطول، لازم است میان سهامداران حقوقی (به ویژه سهامداران عمده) هماهنگی‌های لازم برای حمایت از بازار و جلوگیری از ایجاد هیجان و بحران صورت بگیرد. این در حالی است که در روز بازگشایی سهام بانک پاسارگاد، نه تنها اشخاص حقوقی، بلکه سهامداران درصدی بانک پاسارگاد اقدام به عرضه‌های سنگین سهام کردند. در روز بازگشایی نماد، 90درصد سهام عرضه شده را اشخاص حقیقی خریداری کردند. این در حالی بود که در سه روز ابتدایی پس از بازگشایی، سه شخص حقوقی از سهامداران درصدی بانک پاسارگاد، تقریبا 600 میلیون سهم (به ارزش تقریبا 70 میلیارد تومان) از سهام بانک را در نماد عادی و به صورت خرد عرضه کردند. این عرضه‌های سنگین پتانسیل رشد قیمت سهام بانک را در نطفه خفه کرد. در این باره گفتنی است که بانک پاسارگاد از لحاظ ساختار و ترکیب سهامداران دچار مشکل جدی است و شرکت‌های زیرمجموعه بانک پاسارگاد به طور ضربدری مالک بانک پاسارگاد هستند. (در گزارش‌های بعدی به طور مبسوط به این موضوع اشاره خواهد شد) با این وجود مدیران بانک نتوانستند (یا نخواستند) هماهنگی‌های لازم را برای کنترل عرضه‌ها و کاهش هیجان فروش سهام انجام دهند و منافع سهامداران اقلیت به کلی به فراموشی سپرده شد. اگر حرمت امام‌زاده را متولی آن پاس ندارد... .

ابهاماتی که هنوز پابرجاست

اگرچه در نهایت این عرضه و تقاضاست که قیمت سهام یک شرکت را شکل می‌دهد و توقف طولانی نماد بانک پاسارگاد باعث اختلالی جدی در عرضه و تقاضای سهام بانک شد، اما به نظر می‌رسد این تنها مشکل بانک پاسارگاد نیست.

با وجود تجربه منفی از تعلل مدیران بانک پاسارگاد باید توجه داشت که نماد این بانک هنوز در آستانه تعلیق قرار دارد. به عبارت دقیق‌تر، نماد این بانک همچنان تحت احتیاط و مشمول فرآیند تعلیق است. مدیران بانک پاسارگاد اگرچه عمده اطلاعات لازم برای بازگشایی نماد بانک را ارائه داده‌اند، اما هنوز صورت‌های مالی 6ماهه تلفیقی و حسابرسی شده و همچنین گزارش تفسیری مدیریتی 6 ماهه را ارائه نداده‌اند. این در حالی است که بانک پاسارگاد موظف بود تا پایان آبان ماه سال جاری اطلاعات مذکور را افشا کند.

گذشته از این‌ها، بندهای حسابرس و بازرس قانونی این بانک حکایت از کسری بیش از هزار و 800 میلیارد تومان در ذخایر این بانک دارد. مدیران این بانک موارد مندرج در نامه بانک مرکزی درخصوص مجوز برگزاری مجمع عمومی عادی سالیانه سال مالی 96، از جمله ضرورت اعمال ثبت‌های اصلاحی لازم به مبلغ هزار و 200 میلیارد تومان بابت کسری ذخایر مطالبات مشکوک الوصول سال 1396 و همچنین مبلغ 626میلیارد تومان برگشت درآمد شناسایی شده مرتبط با تسهیلات اعطایی را رعایت نکرده‌اند. در عوض مدیران این بانک با انتشار نامه‌ای اخذ این ذخایر و اعمال اصلاحات تذکر داده شده توسط بانک مرکزی را لازم نمی‌دانند.

در واقع مدیران بانک پاسارگاد همچنان بر همان مواضعی که باعث توقف 25ماهه نماد بانک شده بود، پافشاری می‌کنند. این در حالی است که تجربه نشان داده در آخر این بانک‌ها هستند که راهی جز تمکین برابر تصمیمات بانک مرکزی  و سایر نهادهای نظارتی ندارند.