هیات وزیران آیین‌نامه اجرایی قانون بودجه سال 1398 کل کشور با موضوع خرید و فروش اوراق مالی اسلامی منتشره دولت و بانک مرکزی را به تصویب رساند. این آیین‌نامه در راستای اجرای قانون بودجه سال 1398 و به منظور اجرای سیاست پولی و مدیریت نرخ‌های سود و کنترل تورم، انجام عملیات بازار باز و خرید و فروش اوراق مالی اسلامی منتشره دولت و وثیقه‌گیری اوراق مذکور در ازای اضافه برداشت بانک‌ها یا اعطای خط اعتباری از سوی بانک مرکزی از تصویب هیات وزیران گذشت. مطابق این آیین‌نامه، وزارت اقتصاد مجاز به انتشار یک نوع جدیدی از اوراق مالی شده که پیش از آن در بازار ایران وجود نداشته است؛ اوراق کوپن‌دار. نکته تامل برانگیز این است که 9 ماه از سال، اقدامات در نظر گرفته‌شده در بودجه بدون آیین‌نامه بوده و قابل اجرا نبوده است.
اجرای قانون بودجه پس از 9 ماه
هیات وزیران در جلسه هشتم دی ماه، به پیشنهاد وزارت امور اقتصادی و دارایی و مطابق بند (م) تبصره 5 ماده واحده قانون بودجه 98، آیین‌نامه اجرایی انتشار اوراق مالی منتشره از سوی بانک مرکزی و دولت را تصویب کرد. طبق بند (م) تبصره 5 قانون بودجه امسال، به منظور اجرای سیاست پولی و مدیریت نرخ‌های سود و کنترل تورم، بانک مرکزی انجام عملیات بازار باز و خرید و فروش اوراق مالی اسلامی منتشره دولت و وثیقه‌گیری اوراق مذکور در ازای اضافه برداشت بانک‌ها یا اعطای خط اعتباری را باید انجام دهد. نکته اولی که به چشم می‌آید اینکه به نظر 9 ماه، زمان زیادی بود تا آیین‌نامه‌ای به این مهمی تصویب و به اجرا برسد. اما آیین‌نامه مذکور کمتر از 3 ماه مانده به پایان سال تصویب شده است و عملا بخشی از این آیین‌نامه قادر به اجرا در سال جاری نیست. مثلا وزارت اقتصاد در صورت اجرای عملیات بازار باز از سوی بانک مرکزی، می‌تواند 20 هزار میلیارد تومان اوراق به منظور تهاتر با بدهی‌های بانک‌ها منتشر کند. اما با توجه به اینکه زمان زیادی تا پایان سال نمانده و عملیات بازار باز همچنان از سوی بانک مرکزی کلید نخورده است، این بند عملا قابل اجرا نخواهد بود. نکته دوم و جدیدی که در آیین‌نامه اجرایی نسبت به قانون بودجه به چشم می‌آید، مجاز شمردن انتشار اوراق کوپن‌دار است، اوراقی که تاکنون در بازار پول و سرمایه ایران منتشر نشده بود.
سازوکار بازار اولیه
به منظور انتشار اوراق اولیه از سوی دولت، دو نهاد جدید نیز تاسیس می‌شوند. بر اساس آیین‌نامه مورد بحث، نهاد واسط ناشر اوراق دولتی و نهاد واسط مولدسازی اموال دولتی تحت مدیریت وزارت اقتصاد، ایجاد و اداره خواهند شد. این دو نهاد دو شرکت دولتی هستند که وظیفه انتشار اوراق مالی اسلامی و وظیفه تملک دارایی‌های دولت و انتشار اوراق را بر عهده خواهند داشت. این نهادها صرفا با هدف تملک و مولدسازی اموال دولتی و انتشار اوراق مالی اسلامی تاسیس می‌شوند. وزارت اقتصاد، قواعد حاکم بر انحلال یا ورشکستگی این نهادهای واسط را مقرر می‌کند. نهاد واسط ناشر اوراق دولتی و نهاد واسط مولدسازی اموال دولتی برای انجام فعالیت‌های خود تحت نظارت سازمان بورس قرار نمی‌گیرند.
بانک مرکزی، وزارت امور اقتصادی و دارایی و سازمان بورس اوراق بهادار، موظفند مشترکا شرایط معامله‌گران اولیه را ظرف یک ماه از تصویب این آیین‌نامه، یعنی تا 8 بهمن ماه تعیین کنند. وزارت اقتصاد باید شرایط تعیین‌شده اولین گروه معامله‌گران اولیه را معرفی کند. معامله‌گران اولیه شامل نهادهای مالی از جمله بانک‌ها، صندوق‌ها و شرکت‌های تامین می‌شود. حضور تمامی نهادهای مالی دارای مجوز از سازمان بورس اعم از شرکت‌های تامین سرمایه، صندوق‌های سرمایه‌گذاری و غیره در بازار اولیه اوراق مالی اسلامی مجاز است. بازار اولیه نیز مشتمل بر هم بازار پول و هم بازار سرمایه خواهد شد که عرضه اولیه اوراق در آنها انجام می‌شود. در صورتی که بازار اولیه اوراق، بازار پول باشد، سازمان بورس موظف است همزمان با عرضه اولیه، نسبت به پذیرش اوراق منتشره در بازار ثانویه به نحوی که بلافاصله، معامله ثانویه اوراق قابل انجام باشد، اقدام کند.
بانک مرکزی باید ظرف یک ماه بستر و سامانه لازم(قابل دسترسی برای کلیه معامله‌گران اولیه) برای انتشار و عرضه اولیه اوراق مالی اسلامی فراهم و اطلاعات مربوط به اوراق مالی اسلامی منتشره در بازار پول را به سازمان بورس ارسال می‌کند.
انتشار اوراق کوپن‌دار
براساس مصوبه هیات وزیران، به منظور بهادارسازی، وزارت اقتصاد مجاز است نسبت به انتشار انواع اوراق مالی اسلامی از جمله اسناد خزانه اسلامی بلندمدت با امکان پرداخت حفظ قدرت خرید به‌صورت کالابرگ(کوپن) و مجزا از ارزش اسمی اسناد در مقاطع زمانی معین اقدام کند. شنیده‌ها حاکی از این است که نرخ سود این اوراق در حدود 15 درصد در نظر گرفته شده و برای اولین بار، بازار سرمایه و پول با این نوع اوراق مواجه می‌شوند. در حال حاضر حجم اوراقی که در بازار فرابورس دادوستد می‌شود بالغ بر 100 هزار میلیارد تومان است. اوراق موجود، یک سررسید مشخص دارد که اصل و فرع آن در سررسید پرداخت خواهد شد. اما در اوراق کوپن‌دار، در موعدهای مشخص پیش از سررسید، دارنده اوراق می‌تواند بهره اوراق را دریافت کند. نرخ کوپن می‌تواند به‌صورت دوره‌ای، معمولا یک یا سه ماهه محاسبه و پرداخت شود. به زبان ساده‌تر، پرداخت سود در این نوع اوراق به شکل دوره‌ای پرداخت می‌شود.
عملیات بازار ثانویه و حجم پول
این آیین‌نامه به وزارت امور اقتصادی و دارایی اجازه می‌دهد در صورت اجرای عملیات بازار باز و نیز وثیقه‌گیری اوراق مالی اسلامی دولتی از بانک‌ها توسط بانک مرکزی، بخشی از بدهی‌های قطعی و حسابرسی شده دولت به بانک‌ها را که در تا پایان سال 97 ایجاد شده است، تا سقف 20 هزار میلیارد تومان مطابق قانون بودجه 98، بهادارسازی کند. همچنین مطابق تبصره 5 این آیین‌نامه اجرایی، بانک مرکزی مجاز است در ازای توثیق اوراق مالی اسلامی دولتی توسط بانک‌ها نزد بانک مرکزی، مطابق ضوابط شورای پول و اعتبار اقدام به اعطای اعتبار به بانک‌های وثیقه‌گذار کند. در حقیقت از طریق این اوراق، بانک‌ها می‌توانند از بانک مرکزی استقراض کنند. از این رو بدهی‌های بانک‌ها با اجرایی شدن این آیین‌نامه، قابلیت خرید و فروش پیدا می‌کند. بانک‌ها می‌توانند از یکسو بابت بدهی‌های خود از دولت اوراق دریافت کنند و بدهی‌هایشان مستند شود و سپس این اوراق را به بانک مرکزی دهند و استقراض کنند. از این رو بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی نیز وثیقه‌دار می‌شود که ضمانت آن با دولت است. شاید این نگرانی وجود داشته باشد که اعتباردهی بانک مرکزی به بانک‌ها، موجب تغییر در پایه پولی شود، اما با اجرای عملیات بازار باز، تغییر چندانی در حجم پول اتفاق نخواهد افتاد.
هنگامی که اوراق در بازار اولیه ارائه می‌شود، حجم پول ثابت است. به این معنی که اوراق دولتی عرضه می‌شود و بانک‌ها و سایر نهادهای مالی از منابعی که در اختیارشان است، اوراق می‌خرند و پول را به دولت می‌دهند. دولت این پول را در قالب هزینه‌های جاری و سرمایه‌ای دوباره وارد اقتصاد می‌کند. در حقیقت نکته‌ای که وجود دارد اینکه، در نهایت پول از سیستم بانکی بیرون نمی‌رود، بلکه از حسابی به حساب دیگر منتقل می‌شود و در این وسط، اتفاقی که می‌افتد دولت می‌تواند هزینه‌های خودش را بدهد. در واقع با این کار، ضریب فزاینده پول رشد می‌کند. بر اساس آیین‌نامه اجرایی تصویب شده، بانک مرکزی صرفا مجاز به خرید و فروش اوراق مالی اسلامی منتشره دولت و بانک مرکزی، در بازار ثانویه و با قیمت‌های کشف شده در بازار مزبور است. بانک مرکزی در بازار ثانویه حضور دارد، چرا که اگر بانک‌ها در تامین نقدینگی مساله پیدا کنند و نرخ سود در بازار از نرخ سود بانک مرکزی فراتر رود، می‌تواند با خرید اوراق از بانک‌ها، فشار نقدینگی را از بازار خارج کند. با این اقدام نرخ سود پایین می‌آید. هنگامی که دولت پول‌های دریافتی را خرج کند و بار دیگر به سیستم بانکی بازگردند، حجم پول افزایش پیدا می‌کند و این مساله باعث خواهد شد نرخ بهره احتمالا بیش از حد مورد نظر بانک مرکزی پایین بیاید. پس از آن در بازار بین‌بانکی که بازار ذخایر است، نرخ پایین می‌آید و در این حالت بانک مرکزی عملیاتی برعکس حالت اول، انجام خواهد داد. یعنی اوراق را به بازار عرضه و مقداری از پول را جمع می‌کند. نهایتا عملیات بازار ثانویه نباید حجم پول را به‌صورت معناداری عوض کند. اثر وارد شدن و خارج شدن بانک مرکزی از بازار ثانویه با اوراق، تنها روی هزینه بانک مرکزی اثر می‌گذارد؛ چرا که اوراق را با قیمتی می‌خرد و با قیمت دیگری می‌فروشد و ممکن است در این بین سود یا زیان کند. اثر این مکانیزم بر خالص سایر اقلام ترازنامه بانک مرکزی نشان داده خواهد شد.
