نگاه بورس به متغیرهای کلان

  سیگنال خفیف انقباض از حوزه پولی

در حالی که پیش‌تر برخی محاسبات در حوزه حجم خرید اوراق دولتی توسط بانک مرکزی موجب نگرانی در خصوص تشدید رشد پایه پولی و نقدینگی شده بود، انتشار آمار رسمی مهر و آبان دغدغه مزبور را تا حد زیادی تعدیل کرد. بر این اساس، با ثبت رشد پایه پولی و نقدینگی در محدوده 2‌درصد در ماه (با حذف آثار پوشش آماری)، هرچند هنوز نرخ انبساط متغیرهای پولی در سطح بالایی قرار دارد، اما نه‌تنها تشدید رشد اتفاق نیفتاده بلکه نسبت به رشد ماهانه 12ماه قبل (حدود 3‌درصد) تا حدی نشانه‌‌‌های انقباض پدیدار شده است. به نظر می‌رسد سیاست انضباطی بانک مرکزی در خصوص میزان رشد ترازنامه ماهانه بانک‌ها و کاهش سایر مصارف این بنگاه‌‌‌ها و افزایش تخصیص منابع به خرید اوراق دولتی در کنار افزایش درآمدهای ارزی دولت ناشی از فروش بیشتر نفت منجر به تعدیل تورم پایه پولی و کنترل نسبی رشد بی‌‌‌رویه نقدینگی شده است. با این حال، اصرار بانک مرکزی بر حفظ نرخ سود بین بانکی در سطح فعلی و نیز عدم‌تمایل دولت برای فروش اوراق بدهی با نرخ 21‌درصد (که به مراتب کمتر از تورم جاری و انتظاری است) کماکان تهدید افزایش پرشتاب رشد متغیرهای پولی را زنده نگه داشته است. از سوی دیگر، تورم ماهانه نیز با ثبت حداقل رشد 6 ماهه (7/ 1‌درصد) نشانه‌‌‌هایی از کاهش شتاب افزایش قیمت‌ها را بروز داده به‌ویژه آنکه برخی گروه‌‌‌های پرنوسان شامل خوراکی‌‌‌ها هم کمترین افزایش ماهانه از اردیبهشت را به ثبت رسانده‌‌‌اند. مجموع تحولات اخیر در حوزه پولی نشان می‌دهد که در صورت تداوم شرایط کنونی در حوزه صادرات نفت و عدم‌بروز شوک منفی در بخش سیاسی، فشار بر متغیر‌‌‌های دنباله‌‌‌رو شامل نرخ ارز و تورم در ماه‌‌‌های آتی کاهش یابد؛ وضعیتی که لااقل در کوتاه‌‌‌مدت شرایط متفاوتی از افزایش سریالی و پرشتاب رشد درآمد فروش شرکت‌های بورسی در سه سال اخیر را تصویر می‌کند.

  در جست‌وجوی کیمیای رشد

بر اساس گزارش بانک مرکزی، نرخ رشد اقتصادی کشور پس از افت شدید در دوره بعد از سال 98 به سطح 3/ 3 درصد در 6ماه اول سال‌جاری رسیده است. در تصویر بزرگ‌تر اما نرخ رشد اقتصادی کشور در یک دهه گذشته به طور میانگین حدود نیم‌درصد در سال بوده است. توجه به ارقام رشد اقتصادی از این جهت حائز اهمیت است که بر اساس داده‌‌‌های تجربی، ارزش دارایی‌‌‌ها در اکثر کشورها (به جز ممالک دارای ارز جهان‌روا) در نهایت تابعی از رشد ارزش اسمی تولید ناخالص داخلی است. به این ترتیب هرگونه افزایش اضافه پرش یا عقب‌‌‌ماندگی در قیمت دارایی‌‌‌های اصلی (شامل سهام و مسکن) همگام با تغییر ابعاد اقتصاد در بلند‌‌‌مدت تعدیل خواهد شد. نگاهی از این زاویه به عملکرد بازار سهام و مسکن در ایران نشان می‌دهد که جهش سال گذشته بورس در 5ماه نخست یک انحراف مهم از روند رشد ابعاد اسمی اقتصاد ایران بوده که اکنون با ترکیدن حباب و تداوم رشد اندازه اقتصاد ناشی از تورم عمومی تعدیل شده است. در بازار مسکن هم عموما رشد قیمت‌ها در 10 سال گذشته با رشد ابعاد تولید ناخالص داخلی (به قیمت‌های اسمی) هماهنگ بوده است. بدیهی است که در صورت احیای برجام می‌توان به تحقق رشد بالاتر اقتصادی در کوتاه‌‌‌مدت خوش‌بین بود. از این منظر، هرچند دسترسی مجدد به درآمدهای نفتی می‌تواند به تثبیت نرخ ارز در افق سال آینده منجر شود اما از جهت ایجاد فرصت برای ترمیم درآمدهای ملی کشور، برای بازارهای دارایی از جمله بورس تهران نیز می‌تواند بستر مناسبی جهت رشد واقعی (و نه تورمی) فراهم کند.

  سال سخت فدرال رزرو

در حالی که نرخ سالانه تورم آمریکا با نزدیک شدن به مرز 7‌درصد در محدوده اوج 40 ساله قرار گرفته، بزرگ‌ترین اقتصاد جهان به سال انتخابات مجالس پای گذاشته است. نظرسنجی‌‌‌های اخیر نشان می‌دهد که بیشترین دغدغه رای‌دهندگان برای نخستین بار از دهه 80 میلادی به سمت تورم سوق یافته است. علاوه بر این، برای نخستین بار از زمان ثبت میانگین نظرسنجی‌‌‌ها (2016 میلادی) تعداد بیشتری از مخاطبان تصمیم گرفته‌‌‌اند در انتخابات پیش رو به حزب مقابل (جمهوری‌خواه) به‌جای حزب حاکم (دموکرات) رای بدهند. در همین حال، انتقادها از سمت کارشناسان نسبت به عملکرد فدرال رزرو و تاخیر در خصوص اجرای سیاست انقباضی بالا گرفته است.

از سوی دیگر، با مخالفت یکی از سناتورهای دموکرات با لایحه 8/ 1تریلیون دلاری دولت بایدن در زمینه سرمایه‌گذاری اجتماعی و اقلیمی، قطار انبساط مالی دلار نیز با مانع مواجه شده است. در همین حال، بر اساس پیش‌بینی اکثریت اقتصاددانان، در سال 2022 نه‌تنها فدرال رزرو تا پایان فصل اول برنامه خرید اوراق بدهی و رشد ترازنامه خود را متوقف می‌کند بلکه پس از آن، 3مرتبه تا پایان سال بهره پایه را تا سقف یک‌درصد بالا خواهد برد. مجموع این شرایط موجب می‌شود در سال آینده یک دوراهی مهم پیش روی فدرال رزرو قرار بگیرد. در همین راستا، به نظر می‌رسد فشارهای تورمی موجب شده جهت‌‌‌گیری کلی سیاست‌های این نهاد به سمت انقباض بیشتر متمایل شود؛ شرایطی که پیام آن برای اقتصاد جهانی عبارت از تقویت دلار و فشار بر قیمت دارایی‌‌‌های ریسک‌‌‌پذیر از جمله سهام و مواد خام خواهد بود.