رمزگشایی از رفتار زیگزاگی در حراج

سوال مشخص این است که با وجود اینکه تامین مالی از طریق فروش اوراق در توان دولت است، چرا به‌صورت پایدار و باثبات از این مکانیزم استفاده نمی‌کند؟ کارشناسان اقتصادی در این خصوص بر این باورند که علت این امر آن است که به‌طور منطقی، تقاضای اوراق باید طی زمان هموار شود.

از سوی دیگر انتشار اوراق جدید با سررسید کوتاه‌مدت می‌تواند موضوع توضیح‌دهنده دیگری باشد که نوسانات حراج اوراق را توضیح دهد. این موضوع سبب جذاب شدن حراج اوراق در مراحل معینی می‌شود. درنهایت اینکه از آن جهت که عمده خریداران اوراق در بازار کار، مربوط به سایر خریداران حقیقی و حقوقی در بازار سرمایه است، این موضوع می‌تواند ناشی از تکلیف دولت بر صندوق‌های سرمایه‌گذاری برای فروش اوراق است.

تداوم استقبال بازار سرمایه از اوراق

جدیدترین گزارش حراج اوراق بانک مرکزی در روز سه‌شنبه هفته گذشته منتشر شد. مکانیزم حراج اوراق برای پوشش غیرتورمی کسر بودجه از سال گذشته توسط وزارت امور اقتصادی از سال گذشته در دستور کار قرار گرفته است. بنا بر آمارهای رسمی، حراج مذکور، بیست‌وهفتمین مرحله از حراج اوراق مالی اسلامی دولتی در سال جاری و نیز شصت‌وهفتمین مرحله از اجرای سیاست مذکور از زمان راه‌اندازی این سیاست در سال گذشته است. بنا بر گزارش‌های رسمی در مرحله مذکور به تعداد یک بانک و موسسه اعتباری غیربانکی در حراج شرکت کردند.

ارزش سفارش‌های ارسال‌شده توسط این نهادهای پولی در سامانه بازار بین‌بانکی به میزان 45/ 0هزار میلیارد تومان (همت) بود که وزارت اقتصاد با فروش تمام این سفارش موافقت کرد. مورد دیگر اینکه در تاریخ یادشده 83/ 0همت اوراق در بازار سرمایه به افراد حقیقی و حقوقی در بازار سرمایه فروخته شد.

بنابراین می‌توان گفت در تازه‌ترین مرحله از حراج اوراق مالی اسلامی دولتی برگزارشده در سال جاری، در مجموع به میزان 29/ 1همت اوراق مالی اسلامی دولتی توسط بانک‌ها و سایر اشخاص حقیقی و حقوقی خریداری شد که نسبت به مرحله آخر که در تاریخ 21دی انجام شده بود به میزان 52/ 3همت کاهش داشته است. در این مرحله از حراج اوراق سه اوراق «اراد94» و «اراد96» فروخته شد.

نوع اوراق عرضه‌شده از نوع مرابحه عام، کوپن‌دار و با تواتر پرداخت سود شش‌ماهه (پرداخت کوپن دوبار در سال) است. نرخ بازده تا سررسید اوراق مذکور به ترتیب 98/ 21درصد و 79/ 21درصد بوده است. از سوی دیگر می‌توان گفت که سهم بانک‌ها از این حراج به میزان 35درصد و سهم بازار بورس معادل 65درصد بود. در نهایت اینکه از حراج بیست‌ویکم به بعد (به جز حراج بیست‌وچهارم) همواره سهم بازار سرمایه در عملیات حراج اوراق بیشتر از بازار بانک‌ها بوده است. این موضوع از 2جهت می‌تواند مثبت قلمداد شود؛ از طرفی دولت کنترل بیشتری بر بانک‌ها نسبت به بازار سرمایه دارد برای اینکه آنها را برای خرید اوراق تحت فشار قرار دهد. از سوی دیگر از مرداد ماه سال99 تا به حال که فضای رکودی بر سپهر بازار سرمایه حاکم بوده، گزینه اوراق می‌تواند انتخاب مناسبی برای حداقل کردن ریسک تورمی سرمایه‌گذار محسوب شود. طبیعی است که در زمان رکود بازار سرمایه اقبال به سمت اوراق بیشتر شود.

 آنالیز اوراق در سال جاری

بررسی آمارهای رسمی درباره حراج اوراق در سال جاری حاوی چند نکته مهم است؛ نخست اینکه تا پیش از این مرحله، دولت در مجموع حدود 3/ 81همت اوراق اسناد خزانه اسلامی، 1/ 55همت اوراق مرابحه عام و و اوراق سلف نفتی و در نهایت بین 3 تا 5همت نیز با مجوز مصوب سران قوا، اوراق اراد91 و 92 فروخته است. بنابراین می‌توان گفت که دولت تا پایان هفته سوم دی‌ماه در مجموع به میزان 4/ 139 تا 4/ 141همت اوراق به فروش رسانده است. این موضوع نشان می‌دهد حدود 71درصد هدف تعیین‌شده دولت (200همت) محقق شده است. در نتیجه اگر دولت بخواهد تا پایان سال به تحقق هدف تعیین‌شده خود دست یابد و تامین مالی خود را به شکل غیرتورمی انجام دهد، باید در 9 هفته پایانی سال باید به‌طور میانگین حدود 6 همت اوراق به فروش برساند. این موضوع در حالی است که دولت از ابتدای سال تنها در 5حراج هفتگی فروش بیش از 6همت داشته است. سوم اینکه، حراج هفته اول دی ماه، کمترین میزان فروش اوراق در مراحل برگزارشده این مکانیزم توسط دولت از ابتدای سال است. مورد دیگر اینکه بنا بر آخرین آمارهای رسمی منتشرشده در ارتباط با نماگرهای اقتصادی سه ماه دوم سال 1400، در سال 1396 به میزان 5/ 44همت، در سال 1397 به میزان 88/ 73همت و در سال 1398 به میزان 27/ 96همت از محل فروش اوراق مالی اسلامی تامین مالی شده است. همچنین میزان تملک دارایی‌های مالی در سال‌های مذکور به ترتیب برابر 91/ 32همت، 61/ 59همت و 18/ 47همت بوده است. تملک دارایی‌های مالی، میزان سررسید اوراق را در دوره مربوطه نشان می‌دهد.

فروش هفتگی اوراق از سوی دولت در حالی است که قبلا سقف میزان برداشت از تنخواه بانک مرکزی را پر کرده است و دیگر نمی‌تواند از این محل تامین مالی کند. سوال مشخص این است که با وجود اینکه تامین مالی از طریق فروش اوراق در توان دولت است، چرا به‌صورت پایدار و باثبات از این مکانیزم استفاده نمی‌کند؟ کارشناسان اقتصادی در این خصوص بر این باورند که علت این امر آن است که به‌طور منطقی، تقاضای اوراق باید طی زمان هموار شود. از سوی دیگر انتشار اوراق جدید با سررسید کوتاه‌مدت می‌تواند موضوع توضیح‌دهنده دیگری باشد که نوسانات حراج اوراق را توضیح دهد. درنهایت اینکه از آن جهت که عمده خریداران اوراق در بازار کار، مربوط به سایر خریداران حقیقی و حقوقی در بازار سرمایه است، این موضوع می‌تواند ناشی از تکلیف دولت بر صندوق‌های سرمایه‌گذاری برای فروش اوراق است.

آنالیز اقدامات سیاستگذار

پیش‌تر «دنیای‌اقتصاد» در گزارش‌های متعددی به موضوع تحلیل اقدامات سیاستی سیاستگذار در راستای مکانیزم حراج اوراق پرداخته بود. در یکی از این گزارش‌ها با نام «استقبال گرم بورس از اوراق» به حراج 11/ 7همت دولت اشاره کرده بود. در حراج مذکور سهم بانک‌ها برابر 28درصد و سهم بازار سرمایه معادل 72درصد بود. در گزارشی دیگر با نام «حرکت زیگزاگی در حراج اوراق» به این موضوع پرداخته بود دولت در شش مرحله اخیر حراج به‌طور زیگزاگی عمل کرده؛ به‌نحوی‌که در چهار مرحله از آن زیر یک هزار میلیارد تومان اوراق فروخته است. حال پرسش مشخص این است که این نوع رفتار از سوی دولت به چه معنا است؟ اگر قرار است که بعد از دو الی سه هفته، حراج خوب صورت بگیرد؛ چرا این مکانیزم به‌صورت هفتگی اجرا می‌شود؟ در نهایت اینکه در گزارشی با عنوان «اوراق دولتی در سبد بورسی‌ها» به سهم 70درصدی بازار سرمایه از تامین مالی 81/ 4همت اشاره کرده بود. مورد دیگری که در این گزارش به آن اشاره شده بود اینکه با توجه به اینکه بانک‌های کشور با خشکی منابع مواجه هستند، نقش بورس در بازار حراج پررنگ‌تر از قبل شده است.