نزول بازار سهام آمریکا ؛ چرا؟

سایه جنگ به دنبال ترور اسماعیل هنیه، رهبر حماس در تهران، به‌شدت سنگینی می‌کند. همان‌طور که در آوریل گذشته در جریان چند دور حملات تلافی‌‌‌جویانه بین اسرائیل و جمهوری اسلامی مشاهده شد، بازار سهام ایالات‌متحده به‌شدت واکنش نشان داد، مشابه روندهای فعلی. این واکنش در شاخص‌‌‌های سهام غربی مانند 2000شرکت برتر آمریکا (US2000)، 500شرکت بزرگ‌تر آمریکا (US500)، 100شرکت برتر و تکنولوژی آمریکا (US100)، 40شرکت برتر آلمان، فرانسه، ایتالیا و 50شرکت برتر اتحادیه اروپا، 225شرکت برتر ژاپن و 60شرکت برتر کانادا نیز مشاهده می‌شود که همگی از زمان ترور اسماعیل هنیه در تهران، به‌طور قابل‌توجهی کاهش یافته‌‌‌اند. روند نزولی مشابهی نیز در جریان حملات تلافی‌‌‌جویانه بین ایران و اسرائیل در آوریل گذشته مشاهده شد. تغییرات در بازارهای سهام و سرمایه، نشانه‌‌‌های اولیه‌‌‌ای از یک جنگ منطقه‌‌‌ای هستند که برای تعدیل خطرات میان‌‌‌مدت یا تاثیرات منفی یک درگیری قریب‌‌‌الوقوع تنظیم شده‌‌‌اند.

این تاثیرات میان‌‌‌مدت می‌‌‌توانند به چند شکل ظاهر شوند که نه‌تنها ممکن است مسیرهای تجاری بین اروپا و آسیا را تحت‌تاثیر قرار دهند، بلکه ممکن است سرمایه‌گذاری‌‌‌های فرامرزی بین خاورمیانه و دیگر نقاط جهان را از طریق سرمایه‌گذاری مستقیم خارجی نیز متاثر سازند. چنین هزینه‌‌‌های میان‌‌‌مدتی بلافاصله در ارزش‌‌‌های پیش‌بینی‌شده شرکت‌ها در بازارهای مالی منعکس می‌‌‌شوند. این مقاله بر بازار ایالات‌متحده و دلایل پشت این روند نزولی تمرکز دارد.در 5 اوت 2024، هر دو شاخص US100 و US500 کاهش‌‌‌های قابل‌توجهی را در بازار پیش‌‌‌گشایش تجربه کردند، به طوری که شاخص نوسان‌‌‌پذیری S&P 500 (VIX) به 60 رسید؛ سطحی که از آغاز پاندمی جهانی در سال 2020 مشاهده نشده بود. این کاهش در شرایطی رخ داد که شاخص 100شرکت تکنولوژی (US100) که در 11ژوئیه 2024 به اوج خود یعنی 20758واحد رسیده بود، در چند هفته گذشته روندی نزولی را تجربه کرده است.

دلایل فنی (تکنیکال) و بنیادی (فاندامنتال) متعددی برای این روند نزولی و سقوط بازارهای مالی وجود دارد. در واقع، خطرات ژئوپلیتیک مرتبط با تشدید درگیری اسرائیل و ایران به یک جنگ تمام‌‌‌عیار، یکی از عوامل بنیادی نوسان شدید در بازارهای سهام اقتصادهای بزرگ غربی است. از نظر فنی و تکنیکال، همه شاخص‌‌‌ها در نقطه‌‌‌ای به اوج رسیده بودند که شاخص قدرت نسبی (RSI) روزانه آنها بالای 70 بود. این نشان می‌دهد که همه شاخص‌‌‌ها در منطقه خرید بیش از حد قرار داشتند که معمولا باعث آغاز فروش گسترده می‌شود و معامله‌‌‌گران خرد شروع به تعدیل پرتفوی خود یا نقد کردن دارایی‌‌‌ها می‌کنند. در ابتدای این روند نزولی، تغییرات پرتفوی در ایالات‌متحده به صورت چرخش از شرکت‌های فناوری با رشد بالای گذشته به شرکت‌هایی با نرخ رشد کمتر در دیگر صنایع رخ داد.

یکی دیگر از دلایل اساسی عمده پشت روند نزولی در اکثر بازارها، نرخ بهره بالاست. به‌عنوان مثال، فدرال‌رزرو ایالات‌متحده از 26 اوت 2023 به مدت 12ماه متوالی بالاترین نرخ بهره یعنی 5.5‌درصد آمریکا را حفظ کرده است که بالاترین نرخ بهره در ایالات‌متحده از ژانویه 2001 تاکنون است. بازار از ژانویه 2022 روند نزولی خود را آغاز کرد؛ زمانی که فدرال‌رزرو برای اولین بار تصمیم به افزایش نرخ بهره از 0.25‌درصد که به مدت دوسال ثابت نگه داشته شده بود، به 0.5‌درصد در مارس 2022 گرفت. بازار ایالات‌متحده به دلیل افزایش مداوم نرخ بهره، روند نزولی خود را ادامه داد تا اینکه این نرخ در 26ژوئیه 2023 به 5.5‌درصد رسید. این امر به آن معناست که بازار مالی خود را برای افزایش هزینه‌‌‌های وام‌‌‌گیری تنظیم می‌‌‌کرد. به‌رغم افزایش هزینه‌‌‌های وام‌‌‌گیری، بازار در میانه اکتبر 2023 به روند نزولی خود پایان داد و موج بزرگ و گسترده‌‌‌ای از رشد را آغاز کرد که این روند در بیشتر بازارها مشاهده شد.

در واقع، شاخص‌‌‌های بازار ایالات‌متحده با وجود نرخ بهره بالا به مدت 12ماه در حال افزایش بودند؛ به پشتوانه رشد قوی شرکت‌های «ابرستاره» مانند «هفت شگفت‌‌‌انگیز» در حوزه تکنولوژی شامل آلفابت (GOOGL; GOOG)، آمازون (AMZN)، اپل (AAPL)، متا پلتفرمز (META)، مایکروسافت (MSFT)، انویدیا (NVDA) و تسلا (TSLA). این شرکت‌ها دارای جریان‌‌‌های نقدی عظیمی هستند که آنها را در برابر شوک‌‌‌های مالی مانند افزایش نرخ بهره وام مقاوم‌‌‌تر می‌‌‌سازد. رشد در سود هر سهم (EPS) و درآمدهای بیشتر شرکت‌های فناوری به‌طور معمول بالاتر از برآوردهای اولیه گزارش‌‌‌های مالی و حتی بازبینی‌‌‌های بعدی آنها بود. رشد بالاتر از حد انتظار این شرکت‌ها سرمایه‌گذاران بیشتری را جذب کرد و باعث افزایش شاخص‌‌‌های کل بازار شد. به‌رغم ثابت ماندن نرخ بهره در سطح بالا، رشد در فروش این شرکت‌های بزرگ تقاضا را در بخش‌‌‌های بالادستی و پایین‌دستی افزایش داد.

در این مدت، هیاهوی پیرامون هوش مصنوعی موضوعات جدیدی برای بحث‌‌‌های کسب‌وکار و سیاستگذاری ایجاد کرد؛ مانند جهش به سمت بهره‌‌‌وری و رشد بیشتر. یک شرکت نوآورانه مانند انویدیا که چیپ‌‌‌ست‌‌‌ها و دستگاه‌‌‌هایی تولید می‌کند، شاهد افزایش قابل‌توجهی در ارزش خود شد. محصولات انویدیا در سرورهای بسیاری از شرکت‌های بزرگ به‌عنوان دارایی‌‌‌های فناوری اطلاعات و ارتباطات (ICT) برای تقویت فعالیت‌‌‌های هوش مصنوعی آنها مورد استفاده قرار می‌گیرد. باکیفیت‌‌‌ترین پردازنده گرافیکی برای هوش مصنوعی که انویدیا تولید می‌کند، با نام بلک‌‌‌ول  (Blackwell) شناخته می‌شود که هزینه‌‌‌ای بین 30 تا 40هزار دلار دارد. برای مقایسه، تصور کنید دستگاهی با ابعاد کوچک به اندازه یک سرور GPU که قیمتی برابر با یک خودروی پیچیده مانند تسلا مدل3 دارد.

تولید نیمه‌‌‌رساناها و چیپ‌ست‌ها نیازمند مواد اولیه با تکنولوژی بالا از بخش‌‌‌های مختلف اقتصاد است. رشد عظیم در تقاضا برای سرورهای هوش مصنوعی دارای اثرات سرریز است که موجب رشد در سایر بخش‌‌‌های اقتصاد می‌شود. رشد قابل‌توجه در 100شرکت فناوری ایالات‌متحده که همگی نوآور هستند، اجازه داده است که اقتصاد همچنان با وجود نرخ بهره بالا رشد کرده و یک «فرود نرم» را تسهیل کند. «فرود نرم» به وضعیتی اشاره دارد که در آن افزایش سال به سال (YoY) در تغییر قیمت‌ها فراتر از هدف 2درصدی فدرال‌رزرو قابل کنترل بوده و کاهش می‌‌‌یابد؛ بدون اینکه اقتصاد به طور قابل‌توجهی از رکود چشمگیر یا افزایش بیکاری آسیب ببیند.

صنعت فناوری مقاوم ایالات‌متحده با بازار کار پویا همراه بود که به دستیابی به «فرود نرم» کمک کرد. در دوران پاندمی، یک شوک منفی در قسمت عرضه بازار کالاها و خدمات در تمام بخش‌‌‌ها به وجود آمد که به افزایش قیمت‌ها منجر شد. در حالی که صنعت فناوری به دلیل تقاضای بالاتر برای کالاهای فناوری اطلاعات و ارتباطات مصرفی به‌منظور امکان‌‌‌پذیر کردن کار از خانه و دورکاری در دوران قرنطینه‌‌‌ها به‌شدت گسترش می‌‌‌یافت، اختلالات زنجیره تامین به دلیل تعطیلی مرزها و قرنطینه‌‌‌ها (چه قرنطینه‌‌‌های اجباری عمومی و چه خروج داوطلبانه کارکنان از بازار کار) به کمبود قابل‌توجهی در بسیاری از ورودی‌‌‌های میانی به همه صنایع منجر شد. انسداد این گلوگاه‌‌‌های زنجیره تامین، قیمت محصولات را در بازارهای کالا و خدمات افزایش داد.

بنابراین، برای کنترل قیمت‌های بسیار بالاتر پس از پاندمی -زمانی که تغییر سال به سال شاخص قیمت مصرف شخصی (PCE) اصلی که بدون در نظر گرفتن قیمت‌های پرنوسانی همچون نفت و خوراک محاسبه می‌شود، در ایالات‌متحده در مارس 2023 به 5.3‌درصد رسید-فدرال‌رزرو چند روز زودتر افزایش نرخ بهره به میزان 0.25واحد‌ درصد را آغاز کرده بود. انگیزه اصلی این سیاست پولی، کاهش فشارهای ناشی از مازاد تقاضای گسترده در بازار کالاها و خدمات بود. البته همزمان با گسترش بازار کالاها و خدمات، شغل‌‌‌های جدیدی نیز ایجاد شد. مهاجرت نیروی کار به ایالات‌متحده به بازار کار اجازه داد تا به‌طور پویا تقاضای بیش از حد برای کار (مازاد تقاضای کار) را کاهش دهد و بازار کار داغ‌شده را خنک کند. ترکیب این اثرات موجب کاهش تدریجی در تغییر سال به سال شاخص اصلی قیمت مصرف شخصی (PCE) اصلی به 2.6‌درصد در ماه مه 2024 شد که در 28ژوئیه 2024 گزارش شد.

فدرال‌رزرو به موجب قانون موظف است با استفاده از نرخ بهره، دینامیک قیمت‌ها و بازار کار را کنترل کند. فدرال‌رزرو موفق شده است تورم هدف را به 2‌درصد نزدیک‌‌‌تر کند. اگرچه هنوز به هدف 2درصدی نرسیده است، به محض اینکه فدرال‌رزرو کاهش قابل‌توجهی در ایجاد شغل‌‌‌ها یا افزایش بیکاری مشاهده کند، احتمالا کاهش اضطراری نرخ بهره را در نظر خواهد گرفت تا از سقوط اقتصاد به رکود شدید و ایجاد تورم منفی یا تله چرخه باطل فروکش قیمت‌ها جلوگیری کند. در 2 اوت 2024، میزان اشتغال‌زایی غیرکشاورزی (Nonfarm Payrolls) ایالات‌متحده به پایین‌‌‌ترین سطح از ماه مه 2020 و به 114‌هزار اشتغال رسید که بسیار کمتر از میزان انتظاری 176‌هزار شغل بود. همچنین، نرخ بیکاری در همان روز به 4.3‌درصد افزایش یافت که بالاترین سطح از دسامبر 2021 بود. اینها نشانه‌‌‌های قابل مشاهده‌‌‌ای از کندی اقتصاد و اشتغال‌زایی یا احتمال رکود هستند. بنابراین، بازار انتظار دارد که فدرال‌رزرو حداقل دو بار نرخ بهره را کاهش دهد؛ یک‌بار در سپتامبر و دیگری در نوامبر، به مجموع 0.5 تا 0.75واحد درصد.

بنابراین، یکی از دلایل اساسی عمده پشت سقوط بازار ایالات‌متحده و دیگر بازارها، ترس از رکود و تاخیر در کاهش نرخ سیاستی است. در نتیجه، به‌رغم نشانه‌‌‌های سرد شدن اقتصاد ایالات‌متحده -که از طریق فروکش کردن شاخص‌‌‌های قیمت مصرف شخصی (PCE)، شاخص قیمت مصرف‌کننده (CPI) و شاخص قیمت تولیدکننده (PPI) پایین در هفته‌‌‌های اخیر مشخص می‌شود- نرخ‌های بیکاری و ثبت درخواست مزایای بیکاری بالاتر از انتظار، ترس از رکود قریب‌‌‌الوقوع را تشدید کرده است. علاوه بر این، رشد ضعیف‌‌‌تر از انتظار در EPS و درآمدهای بسیاری از شرکت‌های فناوری، از جمله برخی از «هفت شگفت‌‌‌انگیز»، در دو هفته گذشته به‌طور قابل‌توجهی احساسات سرمایه‌گذاران در بخش فناوری و کل بازار را تضعیف کرده است. شاخص‌‌‌های ایالات‌متحده در حال آزمایش سطوح پایین جدید با شاخص قدرت نسبی (RSI) بسیار پایین هستند که می‌‌‌تواند یک روند صعودی را ممکن سازد؛ اگر خطرات ژئوپلیتیک کاهش یابد و کاهش نرخ‌‌‌ فدرال‌رزرو با داده‌‌‌های جدید اقتصادی و اعلامیه‌‌‌های سخنگویان فدرال‌رزرو در روزهای آینده مشهودتر شود.

*  استاد اقتصاد دانشگاه وین