گروه‌های پرهزینه بازار سهام

یکی از شیوه‌‌‌های معمول برای اندازه‌‌‌گیری درآمد و همین‌طور کارآیی مدیریت، استفاده از شاخص حاشیه سود است، سهامداران و مدیران به طور دقیق روند تغییرات این شاخص را طی زمان رصد و آن را در ارتباط با دیگر شرکت‌ها و صنایع مشابه مورد مقایسه قرار می‌دهند. حاشیه سود یکی از نسبت‌های سودآوری است که برای بررسی وضعیت مالی و سودسازی شرکت‌ها از آن‌‌‌ کمک گرفته می‌شود. این پارامتر هم‌‌‌چنین می‌تواند بیانگر توانایی شرکت در مدیریت هزینه‌‌‌ها باشد و به همین دلیل از معیارهای مهم در تصمیم‌گیری برای سرمایه‌گذاری است. حاشیه سود خود به دسته‌‌‌های مختلفی تقسیم می‌شود: حاشیه سود خالص و عملیاتی، حاشیه سود ناخالص و حاشیه سود قبل از مالیات، از جمله انواع حاشیه سود به شمار می‌‌‌روند.

حاشیه سود ناخالص، درصد درآمد را پس از کسر هزینه کالاهای تولیدی فروخته شده، نشان می‌دهد. هزینه کالاهای فروخته شده، هزینه‌ای است که یک شرکت برای تولید کالا و خدماتی که به فروش می‌رساند، صرف کرده است. حاشیه سود عملیاتی هم از تقسیم رقم سود عملیاتی بر فروش یا درآمدهای عملیاتی به دست می‌‌‌آید و در صورتی که هزینه‌‌‌های عملیاتی، مالی و مالیات را از مجموع درآمد شرکت کسر کنیم، سود خالص به دست می‌‌‌آید. یعنی با کسر تمامی هزینه‌‌‌ها از سود شرکت، سود خالص به دست می‌‌‌آید.

   چند نکته درباره کاربردهای حاشیه سود

طبیعتا همه کسانی که در بازار سرمایه فعال هستند از کاربردهای شاخص‌‌‌ حاشیه سود اطلاع دارند، اما در این ارتباط با توجه به هدف گزارش حاضر که مقایسه حاشیه سودهای صنایع مختلف است، باید ابتدا به چند نکته توجه کرد. پیش از هرچیز لازم است گفته شود که کوچک یا بزرگ بودن حاشیه سود صنایع مختلف به طور حتمی و مطلق نمی‌تواند نشانه‌ کارآیی یا عدم‌کارآیی آنها باشد. مثلا برخی شرکت‌ها اقدام به فروش اجناس گران‌قیمت می‌کنند و سود بالایی به دست می‌‌‌آورند. در مقابل، شرکت‌هایی که کالاهایی اساسی تولید می‌کنند، نیازمند استخدام نیروی کار بیشتر و برخورداری از فضای بزرگ‌تری هستند. این شرکت‌ها موجودی کالای بیشتری دارند و هزینه سربار نیز در آنها به نسبت بالاست. در این شرکت‌ها ممکن است درآمد بالا اما حاشیه سود آنها پایین باشد. بنابراین در اقتصاد ممکن است برای برخی صنایع حاشیه سود 10 تا 11 درصد سود خوبی قلمداد شود ولی در برخی صنایع دیگر حاشیه 40 تا 50 درصد هم با توجه به پارامترهایی مانند نوع محصول، سطح تکنولوژی، نوع قیمت‌گذاری و امثالهم پایین محسوب شود. بنابراین لازم است که حاشیه سود شرکت‌هایی مورد مقایسه قرار گیرند که با یکدیگر مشابهت داشته باشند. اما برای برآورد این منظور ابتدا لازم است که حاشیه سود صنایع مختلف را در کشور داشته باشیم که به عنوان معیاری برای تعیین سطح شرکت‌ها مورد استفاده قرار گیرد.

برای تحلیلگران و فعالان بازار بسیار اهمیت دارد که نسبت‌‌‌های سودآوری مخصوصا حواشی سود صنایع مختلف در اقتصاد یک کشور را به صورت تقریبی در ذهن داشته باشند که در صورت تغییرات فصلی این متغیرها بتوانند نگاهی دقیق‌‌‌تر به عوامل و زمینه‌‌‌های آن داشته باشند. چراکه تمام اهداف مدیریتی در سطح یک شرکت تا کل اقتصاد به دنبال افزایش درآمد و همزمان کاهش هزینه‌‌‌هاست؛ عملیاتی که در نهایت خود را در حاشیه سود نشان می‌دهد.

معمولا از حاشیه سود ناخالص زمانی استفاده می‌شود که بخواهیم شرایط تولید یک کالای خاص را بررسی کنیم. حاشیه سود عملیاتی هم برای ارزیابی یک صنعت و حاشیه سود خالص هم برای بررسی یک شرکت خاص بسیار کارآمد خواهد بود. با این سه شاخص سودسازی علاوه بر اینکه می‌توان شرکت‌های مختلف را با یکدیگر مقایسه کرد، عملکرد خود یک شرکت را می‌توان به دو صورت مورد ارزیابی قرار داد. ابتدا می‌توان به صورت طولی و با عملکرد سنوات گذشته خود مقایسه کرد، علاوه بر این روش دوم که بسیار هم برای تحلیلگران اهمیت دارد، مقایسه حاشیه سودهای مختلف یک شرکت است، مخصوصا در شرایطی که تفاوت بین سه شاخص حاشیه سود عدد بزرگی باشد. به عنوان نمونه معمولا در شرکت‌هایی که در یک صنعت یکسان فعال هستند، انتظار می‌رود حاشیه سود ناخالص و عملیاتی مشابهی داشته باشند، اما اگر در بین آنها شرکتی حاشیه سود عملیاتی بسیار کمتر از ناخالصی داشته باشد، می‌توان حدس زد که در بخش هزینه‌های عمومی به صورت بی‌رویه و غیرصرفه‌‌‌جویانه عمل می‌کند. این بخش هزینه‌‌‌ها شامل حمل‌‌‌ونقل، تبلیغات، دستمزد کارکنان ستادی و پاداش‌‌‌ها می‌شود. ممکن است بیشتر شرکت‌های یک صنعت به طور کامل با چنین وضعیتی دست‌‌‌به‌‌‌گریبان باشند و در این زمینه‌‌‌ها معمولا حساسیت بالاتری نسبت به شرکت‌های دولتی و خصولتی وجود دارد.

اما لازم است به موارد دیگری هم توجه کنیم؛ ممکن است دو صنعت مشابه مانند اوره‌‌‌سازها و متانول‌‌‌سازها از نظر حاشیه سود ناخالص برابر باشند، اما حاشیه سود عملیاتی بسیار متفاوتی داشته باشند. معمولا در صنعت اوره بین این دو شاخص تفاوت چشمگیری وجود ندارد، اما برعکس شرکت‌های تولیدکننده متانول حاشیه سود عملیاتی کمتری نسبت به حاشیه سود ناخالص دارند. در چنین مواردی باید اقلام هزینه‌‌‌سازی که بین این دو حاشیه سود قرار دارند جست‌وجو کنیم. یکی از این اقلام بسیار مهم «هزینه‌های اداری و فروش» است که یکی از مولفه‌‌‌های آن را «هزینه حمل‌‌‌ونقل» تشکیل می‌دهد. هزینه حمل متانول با فروشنده است، اما اوره‌‌‌سازها چنین هزینه‌‌‌ای ندارد. در برخی از صنایع نیز بین دو حاشیه سود ناخالص و عملیاتی فاصله زیادی وجود دارد. یکی از این صنایع خودرو است که زیان عملیاتی بالای آن را می‌توان به هزینه‌های اداری و فروش مرتبط دانست.

   وضعیت صنایع مورد بررسی

مقایسه 31 صنعت بورسی کشور از نظر شاخص‌‌‌های سودسازی، نشان می‌دهد که بیشتر این صنایع در سال 99 با افزایش حاشیه سود مواجه بودند. علت این امر هم به افزایش نرخ‌هایی مربوط است که شرکت‌ها در سال گذشته تجربه کردند که در مقابل بهای تمام شده آنها در بخش‌‌‌هایی مانند دستمزدها ثابت مانده بود. با این وجود سایه شیوع بیماری کرونا کاملا بر عملکرد برخی صنایع مشهود است؛ گروه هتل و رستوران با حاشیه سود عملیاتی منفی 39 درصد در سال 99 مواجه بوده است. این گروه از دو سهم «سمگا» و «گکوثر» تشکیل شده که در این گزارش وضعیت «گکوثر» مورد بررسی قرار گرفته است. هتل پارسان کوثر اصفهان با اینکه حاشیه سود ناخالص 4/ 14درصدی داشته است، اما به دلیل بخش «سایر هزینه‌‌‌ها» 2/ 10میلیارد تومان به زیانی به میزان یک‌سوم کل بهای تمام‌شده درآمدهای عملیاتی رسیده است. «سایر هزینه‌‌‌ها» آن‌طور که در بخش یادداشت‌های توضیحی این شرکت آمده مربوط به هزینه‌‌‌های جذب نشده شرکت است. مبنای محاسبه این بخش تفاوت میانگین سطح اشغال این هتل در 4 سال گذشته (71 درصد) نسبت به سطح اشغال برای سال 99 (30 درصد) بوده است. به طور متوسط از کل 225 اتاق این هتل، در سال 99 تنها 68 اتاق به صورت روزانه مورد استفاده قرار گرفته است.

در مقابل برخی صنایع مانند بیمه بیشترین سود را از سال کرونایی برده‌‌‌اند. حاشیه سود عملیاتی این صنعت از 3 درصد در سال‌های 96 و 97 به رقم 6 درصد در سال 98 و به 4/ 22درصد در سال 99 رسیده است. حاشیه سود خالص این صنعت بالاتر از دو شاخص سوددهی دیگر قرار دارد که علت این موضوع هم به ماهیت این صنعت در سرمایه‌گذاری حق‌‌‌بیمه‌‌‌ها و استفاده از درآمدهای آن برمی‌‌‌گردد. به طور کلی در صنایع دیگر معمولا حاشیه سود ناخالص پایدارتر از دیگر شاخص‌‌‌ها مخصوصا سود خالص است ولی چنین موضوعی در صنعت بیمه تا حدودی متفاوت‌‌‌تر است.

آنچه در این بررسی‌‌‌ها جالب توجه است حاشیه سود عملیاتی 4 صنعت هتل و رستوران، خرده‌‌‌فروشی، سایر مواد معدنی و مخابرات بوده که بیشترین فاصله را با حاشیه سود ناخالص آنها داشته است. حاشیه سود عملیاتی این 4 صنعت حدود 10 واحد درصد یا بیشتر از این مقدار کمتر سود ناخالص آنها گزارش شده است.

   بازده دارایی

بررسی میزان و درصد سود، معیار مهمی در تحلیل بنیادی است، اما برای ارزیابی شرکت‌ها نمی‌توان فقط به این شاخص توجه کرد، چراکه نسبت‌‌‌های حاشیه سود به جای آن‌‌‌که میزان دارایی‌‌‌ها، سهام و سرمایه‌گذاری‌‌‌های شرکت را تخمین بزنند، میزان پولی را در نظر می‌‌‌گیرند که شرکت از فروش محصولات و دارایی‌‌‌ها و سرمایه‌گذاری‌‌‌ها به دست خواهد آورد.

یکی از شاخص‌‌‌های سوددهی مهم، بازده دارایی (ROA) است که از نسبت سود خالص به میانگین کل دارایی‌ها  به دست می‌‌‌آید. نرخ بازده دارایی، رابطه بین حجم دارایی‌های شرکت و سود را تعیین می‌کند. اگر یک شرکتی بر سرمایه‌گذاری‌های خود بیفزاید (البته برحسب کل دارایی‌ها) ولی نتواند به تناسب، مقدار سود پس از کسر مالیات خود را افزایش دهد، نرخ بازده کاهش می‌یابد. بنابراین افزایش حجم سرمایه‌گذاری شرکت، به خودی خود باعث بهبود وضع مالی سهامداران نمی‌شود. این شاخص توانایی شرکت در تحصیل نرخ مناسبی از بازدهی را نشان می‌دهد به همین دلیل برای فعالان بازار سرمایه نرخ بازدهی دارایی یک شرکت در مقایسه با متوسط صنعت اهمیت دارد.

همان‌طور که در رابطه با شاخص‌‌‌های حاشیه سود گفتیم، نمی‌توان نرخ مطلوب بازده دارایی‌ها را هم مشخص کرد، زیرا این نرخ از صنعتی به صنعت دیگر تفاوت دارد. مثلا، نرخ بازده دارایی‌ها در شرکت‌های با تکنولوژی بالا بسیار بیشتر از خواربارفروشی‌ها یا تولیدکنندگان کالاهای مصرفی است. در مطالعات انجام شده پیشین ‌سه نقطه حداقلی، هدف و عملکرد بالا را برای ROA پیشنهاد کرده‌‌‌اند:

حداقل: اگر ROA پایین‌تر از 5 درصد باشد، بقای کل شرکت زیر سوال می‌رود.

هدف: بین 8 تا 10درصد به این معنی است که شرکت سود مناسبی را ایجاد می‌کند و قادر به سرمایه‌گذاری در تکنولوژی جدید و در ادامه آن بهبود وسایل و تجهیزات و توسعه مراکز فروش است.

عملکرد بالا: وقتی که ROA از مرز 20درصد بگذرد، این شرکت به عنوان یک واحد اقتصادی نمونه معرفی می‌شود.

در این گزارش هم نرخ بازده سرمایه 31 گروه صنعتی بورسی مورد ارزیابی قرار گرفته است. بررسی‌‌‌ها نشان می‌دهد سه گروه کانی‌‌‌های فلزی، مواد شیمیایی (پتروشیمی‌‌‌ها) و تولید کود و ترکیبات نیتروژنی (اوره‌‌‌سازها و... امثالهم) بیشترین بازده دارایی را ثبت کرده‌‌‌اند. البته باید به این موضوع هم اشاره کرد که دارایی‌‌‌های یادشده با هزینه تمام شده در ترازنامه شرکت‌ها به ثبت می‌‌‌رسند و ممکن است بسیاری از آنها به دلیل عدم‌تجدید ارزیابی دارایی ارقامی غیرواقعی‌‌‌ را دربرگیرند.