1- آیا رابطه علّی بین نقدینگی و پایه پولی وجود دارد؟ به‌طور ساده می‌دانیم نقدینگی، پول بسط‌یافته است که هر ریال خلق‌شده توسط بانک مرکزی (پایه پولی) از طریق سپرده‌گیری و وام دهی سیستم بانکی به چندین ریال (نقدینگی) در اقتصاد تبدیل می‌شود. اما از سمت دیگر، این‌گونه نیست که کلیه تغییرات در ترازنامه بانک مرکزی به اراده این بانک رخ دهد. به‌طور مثال، تغییر در ذخایر بانک‌ها نزد بانک مرکزی (به‌ویژه ذخایر آزاد) می‌تواند به اراده سیستم بانکی رخ دهد. ازاین‌رو، هیچ‌یک از این دو متغیر برای دیگری برون‌زا نیست که بتوان رابطه علّی میان این دو را تعریف کرد و اصولا این سوال برای سیاستگذاری می‌تواند گمراه‌کننده باشد.
2- آیا کل‌های پولی می‌توانند به‌طور پایدار واگرا باشند؟ آزمون‌های تجربی بسیاری وجود دارد که نشان می‌دهد همبستگی مثبتی بین کل‌های پولی وجود دارد و نمی‌توان انتظار داشت که در میان‌مدت، تغییر در رشد کل‌های پولی در جهت معکوس یکدیگر، تداوم داشته باشد.
3- آیا انبساط در پایه پولی نگران‌کننده نیست؟ اگر چارچوب سیاستگذاری بانک مرکزی مبتنی بر قاعده پولی باشد که از ابزار نرخ بهره در جهت رسیدن به تورم هدف استفاده شود، کل‌های پولی دغدغه زیادی برای سیاستگذار ایجاد نمی‌کنند. اما اگر این چارچوب به‌کار گرفته نمی‌شود و هدف روی کل‌های پولی تعریف می‌شود، نمی‌توان از این انبساط به سادگی گذر کرد. مورد اخیر را در نظر بگیرید. نرخ ذخیره قانونی افزایش می‌یابد؛ اما چون بانک‌ها ذخیره اضافی نزد بانک مرکزی ندارند، بانک مرکزی ناچار به انبساط ترازنامه خود است تا بتواند ذخیره قانونی را ثبت کند. در حالت عادی، افزایش نرخ ذخیره قانونی باید منجر به افزایش نرخ بهره و متعاقبا انقباض پولی شود یا از ذخایر مازاد بانک‌ها نزد بانک مرکزی بکاهد تا قدرت خلق نقدینگی سیستم بانکی را محدود کند. اما این امر در اقتصاد ما رخ نمی‌دهد. آیا این، جای نگرانی ندارد؟ به عبارت دیگر، سیستم در شرایطی است -البته اکنون سال‌هاست که در این شرایط است- که یکی از ابزارهای متعارف (هرچند امروزه کمتر از آن استفاده می‌شود) سیاستگذاری در آن کار نمی‌کند. این انبساط در پایه پولی که به ظاهر امری حسابداری است، نشان از وضعیتی دارد که بانک مرکزی امکان جذب منابع لازم برای حفظ سیستم را از بانک‌ها ندارد. این جمله به قدر کافی نگران‌کننده است.
4- آیا می‌توان به‌طور همزمان هم کل‌های پولی را هدف قرار داد و هم نرخ بهره را؟ بدون تردید خیر! مگر آنکه کسی ادعای آن را داشته باشد که نقطه تعادل بازار پول را و مسیر حرکت آن را در طول زمان می‌داند! اگر سیاستگذار می‌انگارد اکنون نرخ رشد نقدینگی در سطح 30درصد مطلوب است، باید از هدف‌گذاری نرخ بهره دست بردارد تا نرخ متناسب با این رشد 30درصدی در بازار شکل بگیرد. اگر به‌طور همزمان نرخ بهره هم دستوری (مثل اکنون پایین‌تر از سطح تعادلی) تعیین شود، حتی اگر سیستم بانکی فاقد ناترازی باشد، اضافه‌برداشت رخ می‌دهد و هدف‌گذاری نقدینگی نیز در نهایت از دست می‌رود. هدف‌گذاری نقدینگی وقتی درست کار می‌کند که بتواند نرخ بهره حقیقی را افزایش دهد. اگر این اتفاق رخ ندهد دیر یا زود شاهد از دست رفتن سطح هدف خواهیم بود.
5- سرچشمه خلق پول کجاست؟ برای این سوال می‌توان چندین پاسخ را در نظر گرفت از کسری بودجه تا ناترازی بانک‌ها. اما یک سرچشمه همیشگی وجود دارد که اگر همه چیز نیز تراز باشد، کار می‌کند: تقاضای پول (نقدینگی). تقاضای پول توسط نرخ بهره و انتظارات تورمی تعیین می‌شود، مطالبه آن به سیستم بانکی فشار می‌آورد و پول خلق می‌شود. هنر سیاستگذارکنترل این سرچشمه و به بند کشیدن انتظارات تورمی است. ابزارش، نرخ بهره سیاستی (نرخ بهره بازار بین بانکی). تا این اتفاق نیفتد، نمی‌توان از سناریویی سخن گفت که در آن تورم کنترل شود.
6- آیا میان‌بری وجود دارد؟ متاسفانه خیر. هر راه‌حلی که در آن کنترل تورم از مسیری غیر از پذیرش تغییرات در نرخ‌های بهره دنبال شود، محکوم به شکست است که اگر نبود بعد از سال‌ها باید خود را به ما نشان می‌داد. دهه‌ها بود که کشورها از روش‌های مختلف برای ایجاد ثبات قیمت‌ها استفاده می‌کردند؛ ولی تنها آنهایی موفق شدند که چارچوب سیاستگذاری پولی مشخصی را دنبال کردند. آنچه اکنون به‌عنوان جعبه ابزار مهار تورم توسط علم اقتصاد ارائه می‌شود، نتیجه همین آزمون و خطاهاست که به یک چارچوب منسجم منجر شده است که در هر اقتصادی کار می‌کند و تنها باید آن را اجرا کرد. نکته جالب ماجرا این است که در اینجا نیازی به نوآوری نیست و پیام‌آوران نوآوری اگر صادق باشند تنها قاصدان نابودی بیشترند.
