زمینه‌سازی برای استراتژی‏‏‏‌های جدید

 اکنون در بازار امکان آزادسازی وجه تضمین در استفاده از راهبردهای معاملاتی با سررسید یکسان فعال است. اما استراتژی‌‌‌‌های دیگری همچون اسپردهای زمانی وجود دارند که امکان آزادسازی وجه تضمین برای این استراتژی‌‌‌‌ها قابل بررسی است. بر همین اساس، سیاوش روح نواز، کارشناس و فعال بازار مشتقه ضمن معرفی دو مورد از این استراتژی‌‌‌‌های معاملاتی، به بررسی ریسک‌‌‌‌های موجود در آنها پرداختند.

این فعال بازار در نشست تخصصی بازار مشتقه گفت: با توجه به تمرکز دوستان فعال در بازار مشتقه بر بحث وجه تضمین، قرار بر این شد ارائه‌‌‌‌ای در خصوص اسپردهای زمانی داشته باشیم. اینکه این اسپردها چقدر می‌‌‌‌توانند وارد لیست استراتژی‌‌‌‌هایی بشوند که قانون‌‌‌‌گذار آنها را به رسمیت شناخته و امکان آزادسازی وجه تضمین برایشان وجود دارد. همه می‌‌‌‌دانیم پوزیشن‌‌‌‌هایی که می‌‌‌‌توان در بازار گرفت از ترکیب چهار موقعیت اصلی شامل خرید اختیارخرید (long call)، فروش اختیارخرید (short call)، خرید اختیارفروش (long put) و فروش اختیار فروش (short put)  به علاوه خرید و فروش دارایی پایه تشکیل می‌‌‌‌شوند؛ البته برای فروش استقراضی سهام در بازار ایران محدودیت وجود دارد.

آن چیزی که بیشتر در بازار ما شناخته شده است، استراتژی‌‌‌‌هایی است که روی یک سررسید اجرا می‌‌‌‌شوند. اما اگر بخواهیم دایره اقداماتمان را گسترده‌‌‌‌تر کنیم و با استفاده از خلاقیت به افق‌‌‌‌های جدیدی دست پیدا کنیم، اسپردهای زمانی می‌‌‌‌توانند، بعد جدیدی را برای معامله‌‌‌‌گران ایجاد کنند. من ابتدا در خصوص ریسک این استراتژی‌‌‌‌ها کمی صحبت می‌‌‌‌کنم. همان‌طور که فعالان در جریان هستند، کارگزاری‌‌‌‌های بزرگ و معتبر خارجی مثل رابین‌‌‌‌هود یک سطح اعتباری دارند که استفاده از استراتژی‌‌‌‌های مختلف را برای معامله‌‌‌‌گر دسته‌‌‌‌بندی می‌‌‌‌کند. برای مثال در یکی از این سطح‌‌‌‌بندی‌‌‌‌ها مشتری‌‌‌‌هایی که در سطح ابتدایی قرار دارند، تنها امکان استفاده از راهبردهای معاملاتی مثل کاوردکال (Covered Call) و قلاده (Collar) و مریدپوت (Married Put) را دارند.

اما اگر حرفه‌‌‌‌ای‌‌‌‌تر باشند، خریداختیارخرید، خرید اختیارفروش و استرادل خرید (Long Straddle) و استرنگل خرید (Long Strangle) هم در دسترس‌شان است. هرچند در ایران این راهبردهای معاملاتی در دسترس عموم معامله‌‌‌‌گران قرار دارد، اما در واقع، این راهبردها برای مشتری‌‌‌‌ها ریسک‌‌‌‌هایی را به همراه دارد. در سطح بعدی، اسپردهای عمودی (Vertical Spread)، پروانه آهنین (Butterfly Iron) و کرکس (Condor) قرار می‌‌‌‌گیرند که باز هم پوشش ریسک مناسبی دارند و بالاخره خالی‌‌‌‌فروشی‌‌‌‌ها (Naked Call/Put) هستند که در آخرین سطح اعتباری قرار دارند.  نکته اینجاست دو نوع از اسپردهای زمانی که ما در اینجا راجع آن صحبت می‌‌‌‌کنیم، در سطح سوم (یعنی هم‌‌‌‌ردیف اسپردهای عمودی) طبقه‌‌‌‌بندی می‌‌‌‌شوند.

روح‌‌‌‌نواز در ادامه گفت: برای بازار صعودی ، ساده‌‌‌‌ترین روش، خرید اختیارخرید است. برای پوشش ریسک خرید اختیارخرید به سمت راهبرد کال‌‌‌‌اسپرد صعودی (Bull Call Spread) یا اسپرد صعودی مورب (Long Call Diagonal Spread) می‌‌‌‌رویم. اما برای استراتژی‌‌‌‌های خنثی استرادل فروش یا استرانگل فروش را داریم که ریسک بالقوه نامحدود دارند؛  استراتژی دیگری که برای بازار خنثی قابل استفاده است، اسپرد تقویمی (Long Call Calendar Spread) است. برای اجرای اسپرد تقویمی، کال/ پوت با تاریخ سررسید نزدیک را می‌‌‌‌فروشیم و کال/ پوت با سررسید دورتر و با قیمت اعمال یکسان را می‌‌‌‌خریم. اسپرد صعودی مورب نیز در واقع همان کال اسپرد صعودی با تاریخ سررسید متفاوت است. نکته مهم اینجاست که در هر دوی این استراتژی‌‌‌‌ها که مبتنی بر بدهی هستند (Debit Spread) حداکثر زیان به مابه‌‌‌‌التفاوت پریمیوم پرداختی و دریافتی محدود است.

در این استراتژی‌ها 2 فاکتور اصلی عامل سود داریم: اول تتا (حساسیت قیمت قرارداد به زمان) است که به ما نشان می‌‌‌‌دهد هر چقدر قرارداد به تاریخ سررسید نزدیک‌‌‌‌تر شود، تتا زیاد می‌‌‌‌شود و تقریبا از 45روز به سررسید مانده، شاهد شدت کاهش ارزش زمانی قراردادها (افزایش زوال زمانی) هستیم. در اسپردهای زمانی مورد بحث از این ویژگی استفاده می‌‌‌‌شود. دومین عاملی که به ما کمک می‌‌‌‌کند، نوسان‌‌‌‌پذیری ضمنی (Implied Volatility) است. افزایش IV نیز یک عامل دیگر برای سوددهی در این استراتژی‌ها است. برای قراردادی که سررسید دورتری دارد، ضریب وگا (حساسیت قیمت قرارداد به نوسان‌‌‌‌پذیری ضمنی) بزرگ‌‌‌‌تر است. پس هم تتا و هم وگا در این راهبرد مثبت هستند.

نمودار کلندر اسپرد که اینجا صرفا کال کلندر اسپرد آن را توضیح می‌‌‌‌دهیم، خیلی به استرادل فروش (Short Straddle)  شباهت دارد: برای مثال، اگر سهم فیس‌بوک حدود 300 دلار معامله شود و نگاهی خنثی به بازار داشته باشیم می‌‌‌‌توانیم یک اختیارخرید و یک اختیار فروش با دو ماه مانده به سررسید را بفروشیم و مثلا از فروش این دو قرارداد جمعا 31دلار پریمیوم دریافت کنیم. اما مشکلی که این راهبرد دارد آن است که ریسک استرادل فروش نامحدود است و اگر سهم ما کاهش یا افزایش قیمت شدیدی داشته باشد حد زیانی وجود ندارد.

در اسپرد تقویمی اما ماجرا تفاوت دارد. اگر سهم فیس‌بوک 300دلار باشد و اختیارخرید با سررسید 5 ماهه با قیمت اعمال 300دلار قرارداد بی‌‌‌‌تفاوت (ATM) را با پرداخت پریمیوم26دلاری خریداری کنیم و یک قرارداد با سررسید 2ماهه بفروشیم و 16دلار دریافت کنیم، هزینه اجرای این استراتژی، 10دلار است. نکته اینجاست که این 10دلار حداکثر زیان بالقوه است. دقت شود که در نمودار این راهبرد در واقع راجع به سررسید نزدیک حرف می‌‌‌‌زنیم و فرض بر این است که قرارداد دور را هم ببندیم؛ در این صورت حداکثر ریسک ما همان 10دلار است. چطور این اتفاق می‌‌‌‌افتد؟

اگر سهم فیس‌بوک تا پایان سررسید نزدیک، همان 300دلار یا کمتر باشد، قراردادی که فروخته شده، اصطلاحا خواهد سوخت و پریمیوم آن به طور کامل، دریافت می‌‌‌‌شود و در صورت کاهش شدید قیمت سهم، تنها 10 دلار را از دست داده‌‌‌‌ایم. اما اگر قیمت سهم افزایش یابد، قراردادی که فروخته شده را آفست می‌‌‌‌کنیم (پوزیشن را ببندیم) و مقداری روی آن زیان خواهیم کرد. ولی با بستن قرارداد سررسید دور، این زیان جبران خواهد شد؛ چرا که قیمت کال آپشن خریداری شده، افزایش دارد و مجموعا بیشتر از 10دلار اولیه زیان نخواهیم کرد.

به دلیل کمبود وقت از توضیح راهبرد اسپرد صعودی مورب می‌‌‌‌گذرم. اما این نکته را بگویم که حداکثر زیان بالقوه این راهبرد )که به راهبرد کاوردکال فقرا Poor mans Covered Call هم معروف است ( نیز، محدود به همان هزینه اولیه پرداخت شده خواهد بود. در قراردادهای به سبک آمریکایی که امکان اعمال هر دو قرارداد در سررسید اول وجود دارد، اجرای این استراتژی‌‌‌‌ها ریسک چندانی برای معامله‌‌‌‌گر و کارگزار نداشته و امکان آزادسازی وجه تضمین وجود دارد. اما در بازار ایران که قراردادها از نوع اروپایی هستند، باید سازوکاری اندیشیده شود که در صورت بسته بودن سهام پایه، امکان آفست قرارداد دیگر فراهم شود و به این ترتیب ریسک کارگزار و معامله‌‌‌‌گر پوشش داده شود. بنابراین اگر بتوان وجه تضمین پوزیشن فروش را با یک الزاماتی با وثیقه کردن پوزیشن خرید آزاد کرد، این اتفاق بسیار مثبتی برای معامله‌‌‌‌گران و بازار خواهد بود.

وحید مطهری‌‌‌‌نیا مدیر ابزارهای نوین شرکت بورس تهران در پاسخ به این پیشنهاد گفت: راهکار گفته شده، روی کاغذ منطقی است ولی باید بررسی بشود ولی جزئیات بسیار زیادی را در پی خواهد داشت. همه این موارد باید لحاظ شود. همچنین برای مبلغی که کارگزار الان تسویه نمی‌‌‌‌کند یکسری نکات وجود دارد که باید در پیشنهاد دیده بشود، اما زمان زیادی لازم است.